Algunos cálculos financieros divertidos: ¿deberían los gobiernos de las economías emergentes preocuparse por su deuda? | Finanzas y economía
FMinistros de finanzas Desde el año pasado, le ha sorprendido la cantidad de préstamos que sus sucesores deberían considerar ahora. Pero les habría sorprendido igualmente lo barato que era pedir prestado. En muchos países, se espera que la tasa de interés de la deuda pública se mantenga por debajo de la tasa de crecimiento nominal de la economía en el futuro previsible. En otras palabras, la “tasa de interés correctiva del crecimiento”, como la llaman algunos economistas, será negativa. Este será el caso de todos los países ricos en 2023, según un pronóstico publicado a principios de este mes. sYs Una agencia de calificación global.
Este escenario ha llevado a algunos economistas, como Olivier Blanchard, ex economista jefe de Fondo Monetario InternacionalRepensar las fronteras financieras de países como Estados Unidos, Japón y miembros de la eurozona. Los gobiernos no deberían «centrarse en algunos números mágicos de religión paraProducto Interno Bruto Blanchard dijo el mes pasado en una conferencia organizada por la Universidad de Ashoka en India. Estos números «han sido contraproducentes en el pasado; serán más». [so] Ahora mismo».
Sin embargo, no es solo en los países ricos donde las cuentas financieras parecen estar al revés. En 53 de las 60 economías emergentes más grandes, es probable que la tasa de interés sea más baja que la tasa de crecimiento. En algunos casos, sorprendentemente. sYs Espera que la tasa de interés corregida por crecimiento en 2023 sea de -3,6% en India, -6,5% en China y -33,8% en Argentina (ver Gráfico 1).
Esto plantea una pregunta obvia: ¿Deberían las economías emergentes reconsiderar también sus límites fiscales? Algunos se apresuraron a hacerlo. El presupuesto de la India este mes proyectó un déficit del 9,5% de Producto Interno Bruto Este año fiscal (el déficit total, que incluye las finanzas públicas del estado, podría llegar al 15% del Producto Interno Bruto, JPMorgan Chase, un banco) calcula y no ha ofrecido ningún plan para hacerlo por debajo del umbral del 3% estipulado en las reglas financieras anteriores. La encuesta económica más reciente realizada por el asesor económico principal del gobierno indica que la tasa de interés de la India ha estado por debajo de su tasa de crecimiento «por regla, no por excepción». Citando el trabajo de Blanchard, la encuesta intenta «proporcionar la base intelectual para que el gobierno esté más relajado sobre la deuda y el gasto fiscal durante una desaceleración del crecimiento o una crisis económica». Pero a pesar de que las matemáticas financieras entusiastas son la norma en muchas economías emergentes, los ministros de finanzas también deberían estar preocupados por las excepciones.
Cuando las tasas de interés caen por debajo de las tasas de crecimiento, el álgebra presupuestaria es algo opuesto. Los gobiernos pueden mantener estable la deuda, en relación con el tamaño de la economía, incluso si gastan en exceso constantemente, siempre que sus déficits presupuestarios no sean demasiado grandes. Si su déficit (excluidos los pagos de intereses) supera temporalmente este límite, su ratio de endeudamiento aumentará temporalmente. Pero luego disminuirá gradualmente a su nivel anterior. Si el déficit se mueve a un nivel más alto de forma permanente, entonces el coeficiente de endeudamiento también se estabiliza en un nivel más alto. Pero no se acumulará, porque la fuerza del interés compuesto se corresponde con la fuerza del crecimiento compuesto.
Para comprender la extrañeza, considere el siguiente escenario. Suponga que el gobierno puede mantener la estabilidad de la deuda al 60% de Producto Interno Bruto Déficit antes de pagar intereses 3%. Luego suponga que ocurre una pandemia y empuja la deuda al 80% de descuento. Producto Interno Bruto. Podría pensar que esta alta deuda es difícil de mantener, ya que requiere un presupuesto más ajustado que antes de la pandemia. Estarías equivocado. Para estabilizar el nuevo coeficiente de endeudamiento, el gobierno necesita, en cambio, un déficit del 4%.
Aunque esta matemática financiera es extraña, no es nueva. La tasa de interés corregida por crecimiento ha estado por debajo de cero en las economías emergentes el 75% del tiempo, según Paulo Mourao y Jing Zhuo de Fondo Monetario Internacional, Quién miró hacia atrás tanto como lo permitían los datos. Sin embargo, los economistas se mostraron cautelosos a la hora de tomar esta cuenta demasiado literalmente. Las economías emergentes tradicionalmente piden préstamos en divisas fuertes, como el dólar. En un tipo de cambio débil, su deuda en moneda extranjera podría aumentar considerablemente, en relación con el tamaño de sus economías, incluso si las tasas de interés siguen siendo modestas. El costo de los préstamos también puede aumentar rápidamente si los inversores temen el incumplimiento, que es un temor autocumplido. Es posible que este aumento de las tasas de interés no sea lo suficientemente agradable o lo suficientemente temprano como para proporcionar una advertencia con mucha antelación.
En las últimas décadas, la mayoría de las economías emergentes han encontrado más fácil obtener préstamos en sus propias monedas. Esto hace que sus deudas sean más seguras porque sus bancos centrales podrían, en teoría, imprimir dinero adeudado a los acreedores si fuera necesario. Pero el miedo a alguna forma de incumplimiento aún persiste. Wenxin Du de la Universidad de Chicago y Jesse Schreiger de la Universidad de Columbia compararon los rendimientos de los bonos en moneda local con los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense que se «negocian» en la misma moneda de los mercados emergentes a través de derivados. Esto les permite separar el riesgo crediticio del riesgo cambiario. Descubrieron que los bonos de los mercados emergentes generalmente pagan una prima, que se supone que es una compensación por el riesgo de incumplimiento (u otra forma de decomiso, como nuevos impuestos o controles de capital). Esta prima aumentó en marzo de 2020 antes de volver a niveles menos preocupantes (ver Gráfico 2).
Pedir préstamos en rupias o pesos conlleva otros riesgos. Si los inversores temen que una moneda se devalúe, exigen una tasa de interés más alta. Esto es especialmente probable si los inversores extranjeros tienen pasivos en otras monedas. Países como Indonesia piden prestado principalmente en su propia moneda (más del 60% de la deuda pública está en rupias) pero no de su gente (más de la mitad de su deuda se debe a no residentes).
Incluso si la deuda pública es sostenible, puede que no sea deseable. Los economistas llevan mucho tiempo preocupados de que el endeudamiento público pueda desplazar la inversión privada (o dañar la balanza comercial). Esto no es motivo de preocupación si el gobierno gasta en inversión. (Por ejemplo, el gobierno central de India asignó un aumento del 26% en el gasto de capital en el próximo año fiscal). Tampoco es motivo de preocupación si la economía está funcionando por debajo de su capacidad: el gasto público puede «desplazar» la inversión adicional al mejorar las perspectivas de ingresos y ganancias.
Pero antes de embarcarse en una ola de gastos, el gobierno consciente debe tener en cuenta otras consideraciones. ¿Tiene la economía un rendimiento inferior debido a la falta de gasto y no a las restricciones de salud pública? ¿Se han contenido las expectativas de inflación? ¿Es la relajación monetaria incapaz de estimular la demanda en cambio? Si es así, los gobiernos pueden gastar con más convicción. En realidad, sin embargo, las respuestas varían en los países emergentes. China puede estar cerca de su máximo potencial. La inflación es muy alta en Argentina y Turquía. La mayoría de los bancos centrales tienen margen para recortar las tasas de interés (a pesar de las preocupaciones de India de que los recortes no funcionarán hasta que sus bancos en dificultades recuperen su impulso).
La congestión, si ocurre, podría ser más dañina en los mercados emergentes. Tienen menos capital per cápita que las economías más ricas, lo que debería dejarlas con oportunidades de inversión más gratificantes. La baja tasa de interés que pagan sus gobiernos no es necesariamente una señal de que el rendimiento del capital sea bajo. También podría reflejar regulaciones que obligan a los bancos a cargar documentos gubernamentales. Este tipo de represión financiera, antes tan común, continúa en lugares como India y Argentina.
Blanchard es más cauteloso con los mercados emergentes que algunos de los que citan su trabajo. Su anfitrión, Arvind Subramanian, él mismo un ex asesor del gobierno indio, dijo que la conferencia de Ashoka mostró «un sabio nivel de indecisión que encuentro muy atractivo». Blanchard cree que los legisladores del mundo, ricos y pobres por igual, deben plantearse dos preguntas difíciles: ¿Qué tan altas pueden estar las tasas de interés, en relación con el crecimiento, bajo una presión razonable? ¿Qué tan ajustado es el presupuesto que sería políticamente factible en respuesta? Las respuestas dan una indicación aproximada de la proporción de deuda que un país puede esperar asumir cómodamente.
Se cree que es probable que esta proporción sea menor para muchas economías emergentes que para las economías avanzadas. Puede que les resulte más difícil recaudar declaraciones de impuestos cuando sea necesario. Las tasas de interés tienen un pico potencial más alto, incluso si su promedio es más bajo una vez que se descuenta el crecimiento. En el pasado, la sabiduría convencional sostenía que el umbral de deuda segura era del 60% de Producto Interno Bruto Para economías avanzadas y 40% para economías emergentes. «Estos son números que no tienen sentido», dijo Blanchard después de su conferencia. «Pero la desigualdad estaba bien». ■
Este artículo apareció en la sección Finanzas y economía de la edición impresa con el título «Algunas cuentas financieras divertidas».
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